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方正策略:金融股能否崛起?

2020年10月18日 15:56
来源: 方正策略研究

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  核心结论

  1、近10年来,金融股大涨的情形大致出现过四次,分别是2012年底、2014年底、2018年初以及2019年初,金融股在年末年初爆发的概率较高。

  2、2014年底和2019年初金融大涨由流动性大幅宽松驱动,2012年底和2018年初金融大涨的背景均为经济加速复苏。

  3、金融大涨前银行和非银业绩通常具有明显的相对优势,或是业绩趋势更好。

  4、金融大涨前估值大多在历史低位附近,仅2018年初是个例外,且均存在催化剂。

  5、当前金融股具备崛起的条件,核心在于经济加速复苏、业绩三季度边际改善基金持仓和估值处于低位、前期负面因素缓解,叠加顺周期行业大多在10月创出新高、港股中内地银行指数先行反弹超10%,多重因素共振下,估值修复一触即发。

  摘要

  1、金融大幅上涨的宏观背景要么是经济加速复苏,要么是流动性拐点。2012年底金融大幅上涨的背景是经济短暂反转,流动性环境充裕,政策也较为积极。2014年底金融板块大涨发生在经济下行略有失速、流动性大宽松、改革举措不断发力的背景下。2018年初金融大幅上涨的背景是全球经济加速复苏形成共振,但国内政策严监管及流动性边际收紧对于经济复苏预期形成牵制,导致金融风格对经济复苏滞后定价。2019年初金融大幅上涨的背景是2018年猛烈去杠杆下,债务违约及股权质押等风险的大量出清,经济增速阶段性企稳,流动性拐点的到来以及政策全面转向积极。

  2、金融大涨前银行和非银业绩通常具有明显的相对优势,或是业绩趋势更好。2012年底银行、非银和全部A股非金融Q4单季度净利增速分别是17%、-30%和2%,银行业绩具有绝对优势,非银Q4单季度净利同比边际明显改善。2014年底银行、非银和全部A股非金融Q4单季度净利增速分别是0%、161%和-18%,在全市场单季度业绩出现下滑的背景下,银行和非银业绩优势显著。2018年初银行、非银和全部A股非金融单季度净利增速分别是6%、52%和23%,在全部A股非金融相较上一季度出现下滑的背景下,同期银行和非银单季度业绩增速显著上行,金融业绩趋势更优。2019年Q1银行、非银和全部A股非金融单季度净利增速分别是6%、71%和1%,银行与非银业绩呈现出明显的绝对优势。

  3、金融大幅上涨前估值大多在低位,且存在催化剂。2012年底金融大涨前市场估值处于绝对低位,催化剂是12月银监会公布的《商业银行资本工具创新指导意见》以及华夏银行兑付门事件得到妥善处理。2014年底金融大涨前已经具备相当大的估值优势,估值分位在全行业中最低,降息周期的开启是直接的催化剂。2018年初金融上涨前市场估值整体已经处于相对高位,机构抱团品种出现极致化演绎,催化剂是2017年底央行决定建立“临时准备金动用安排”,降低了银行的资金成本,帮助银行可以更好地应对季节性流动性紧张带来的压力。2019年初金融上涨前估值再次回到历史低位,催化剂则是1月初的全面降准以及金融供给侧改革。

  4、当前金融股具备崛起的条件,经济复苏、业绩边际显著改善、催化剂形成共振,估值修复一触即发。当前经济复苏渐入佳境,四季度存在内外需共振的可能性,经济进一步复苏的大环境下,大金融中的银行将受益于资产质量的提升,不良率的下降,保险则受益于需求复苏带来的长端利率上行,从而带来资产端收益率的抬升。业绩方面,不同于全部A股在二季度边际改善最明显,大金融三季度业绩边际改善的幅度最大,核心在于银行三季度营收基本保持稳定,调降利润的压力明显缓解。催化剂方面,不管是银行还是非银Q2基金持仓都达到或接近历史低点附近,银行压降利润的要求可能会放宽,压制银行估值最大的负面因素消除,对于非银而言,资本市场改革稳步推进,引入中长期资金对券商保险形成直接带动作用。估值方面,从目前大金融的估值来看,银行PB仅0.7倍,处于近十年3.6%的估值分位,非银估值2.1倍,处于近十年57%的估值分位,较万得全A指数88%的估值分位明显偏低。此外,顺周期相关行业中可选消费、中游周期品均在10月创出新高,仅金融明显滞涨,港股中内地银行指数已经先行反弹,底部反弹超10%,金融估值修复一触即发。

  风险提示:疫情大幅蔓延、国内外央行货币政策提前收紧、经济复苏不及预期、中美关系急剧恶化等。

(文章来源:方正策略研究)

(责任编辑:DF506)

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